銅價開啟回調(diào)休整

全球顯性庫存水平

數(shù)據(jù)來源：Wind、中信建投期貨

　　7月中旬以來，滬銅主力保持在6.8萬元/噸水平以上，8月份價格突破7萬元/噸大關(guān)，觸及70940元/噸，刷新近16個月價格紀(jì)錄。然而，隨后價格連續(xù)下跌。分析認(rèn)為，銅價此輪顯著的雙向波動主要源于不充分的利好預(yù)期交易所致。

　　看漲動力不足

　　銅價上漲至7萬元/噸，主要驅(qū)動力來自美聯(lián)儲的緊縮政策、我國經(jīng)濟利好政策的落實，以及對經(jīng)濟前景的轉(zhuǎn)向預(yù)期。盡管美國通脹數(shù)據(jù)回落，但7月末歐美利率決議中“鴿派”的表態(tài)，讓市場對緊縮周期即將結(jié)束的預(yù)期升溫。CME美聯(lián)儲觀察及點陣圖顯示，9月份，美聯(lián)儲目標(biāo)利率維持在5.25%~5.5%的概率高達(dá)84.5%，這意味著目前交易員普遍預(yù)計，7月份是美聯(lián)儲加息周期的終點。

　　然而，對于海外加息的預(yù)期需要保持警惕，因為美聯(lián)儲仍有可能延長緊縮政策的結(jié)束周期，這是因為美國經(jīng)濟具備承受更高利率的韌性。美國二季度GDP數(shù)據(jù)顯示，美國投資保持穩(wěn)定增長，特別是私人投資相較一季度增長了17.6個百分點，其中，非住宅固定投資增長了7.1個百分點。投資數(shù)據(jù)反映了經(jīng)濟的改善程度，私人投資需求的回暖決定美國下半年實現(xiàn)經(jīng)濟軟著陸的關(guān)鍵。在經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)堅挺的基礎(chǔ)上，6月份，美國核心PCE同比增幅仍高達(dá)4.1%，超過美聯(lián)儲2%的目標(biāo)一倍以上，這意味著緊縮政策周期的結(jié)束可能會延長。

　　我國的經(jīng)濟利好政策主要體現(xiàn)在發(fā)布的刺激政策中。部分政策提到了活躍資本市場以及適時調(diào)整地產(chǎn)政策，改善了投資者對下半年經(jīng)濟的預(yù)期。7月末，上海、廣州等一線城市相繼“發(fā)聲”，支持剛性和改善性住房需求。國家發(fā)改委也推出了擴大消費的政策措施，將穩(wěn)定大宗消費置于首位，進(jìn)一步增強市場對經(jīng)濟復(fù)蘇的信心。

　　但是，當(dāng)前市場樂觀預(yù)期難以充分實現(xiàn)，實際經(jīng)濟尚未觸底。國內(nèi)投融資信心仍然不足，社融存量同比變化的環(huán)比增速正在擴大。此外，地產(chǎn)市場仍處于收縮狀態(tài)，土地購置和成交數(shù)據(jù)顯示，地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的預(yù)期仍然疲弱，未有明顯改善?？傮w而言，國內(nèi)的重要經(jīng)濟數(shù)據(jù)難以維持持久的樂觀預(yù)期。

　　對于經(jīng)濟前景的看法轉(zhuǎn)變，主要受國內(nèi)利好政策導(dǎo)向以及海外經(jīng)濟數(shù)據(jù)影響。國內(nèi)的刺激政策加強了市場對經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期的信心。在經(jīng)濟數(shù)據(jù)方面，美國第二季度GDP加速增長，商會消費者信心指數(shù)上升等，交易員逐漸放棄了對經(jīng)濟前景的悲觀態(tài)度，對經(jīng)濟軟著陸的信心增強。然而，全球主要經(jīng)濟體的制造業(yè)PMI大多低于榮枯線，市場對經(jīng)濟的不確定性指數(shù)大幅波動。宏觀經(jīng)濟缺乏明確的指引，對長期經(jīng)濟走勢的看法需要更多數(shù)據(jù)的支持，這也意味著未來仍然存在著不明朗的風(fēng)險。

　　看跌庫存支撐

　　目前，銅的全球顯性庫存僅為25萬噸，是支撐銅價相對高位的基礎(chǔ)。近期，銅的隱性庫存沖擊風(fēng)險逐漸顯現(xiàn)。當(dāng)前，國內(nèi)外庫存趨勢不一致，盡管上海期貨交易所在淡季持續(xù)清庫，LME、COMEX的銅庫存卻在增加。

　　近期，洛陽鉬業(yè)股份有限公司2022年及今年的季報顯示，該公司非洲銅存量為20.92萬噸。由于剛果（金）TFM礦山礦產(chǎn)特許權(quán)使用費糾紛以及南非德班港口出口排單緊張問題，部分銅尚未進(jìn)入貿(mào)易環(huán)節(jié)，形成了隱性庫存。雖然這一糾紛已在今年4月29日解決，但由于非洲陸運擁堵嚴(yán)重，預(yù)計從礦山到港口的運輸至少需要1.5個月以上，而從南非德班海運至上海港通常需要約21天。根據(jù)計算，量級的洛鉬非銅至少需要在8月中旬后才可能對國內(nèi)庫存產(chǎn)生影響。

　　此外，受制裁的俄羅斯烏拉爾礦業(yè)公司的銅及注銷的倉單，由于交付后進(jìn)入流通環(huán)節(jié)，被動成為隱性庫存的一部分。美國于7月21日對烏拉爾礦業(yè)實施金屬和采礦業(yè)收入制裁。烏拉爾礦業(yè)在俄羅斯的銅產(chǎn)量約占40%，與諾里爾斯克鎳業(yè)公司的產(chǎn)量相當(dāng)。在今年5月LME銅注冊倉單大幅下降時，俄羅斯可用庫存占比從33%，增長至66%。SMM數(shù)據(jù)顯示，7月底，國內(nèi)企業(yè)持有的俄銅貿(mào)易長單交付后，這部分庫存從倉庫進(jìn)入物流環(huán)節(jié)，到貨量不可避免。隨著上述20萬噸以上的庫存逐漸顯性化，全球庫存低水平對價格的支撐將減弱。

　　綜合考慮宏觀經(jīng)濟壓力和基本面庫存沖擊風(fēng)險，當(dāng)前的價格水平上，銅價再次反彈缺乏強大的推動力，短期內(nèi)可能維持回調(diào)的趨勢。未來2個月，銅價中樞將在6.8萬元/噸附近。